团建事件背后阳光城的梦想与丑恶

9月27日，苏南阳光城发布声明，生成开除公司4名旷工员工，并对网传消息进行辟谣。

从声明上看，开除的这4名员工，可能是集体去学外语了。

2018年以来，随着房地产降温，2019年4月再次强调房住不炒，房地产行业遇到了前所未有的困境。

在行业遇到危机的时候，还能苦中作乐的，都是人才。

阳光城是一家很低调的老牌房地产企业，公司1996年就在深市上市，多年来很少有新闻上身。无论是负面消息还是正面消息，都不多见。

和几家激进的吸引眼球的房地产公司相比，阳光城给人的印象有点像闷声发大财。

一、业绩渐入佳境

2016年以来，公司业绩进入高速发展阶段。尤其是万科高呼“活下去”的2018年，阳光城业绩创新高，营收564.70亿元，净利润39.06亿元。

2019年8月2日，公司发布2019年半年报，本报告期，公司全口径销售金额900.73亿元，权益销售金额（合并报表项目*权益比例+参股子公司项目*权益比例）577.12亿元。公司当期实现结算营业收入225.11亿元， 同比增长48.03%；合并报表净利润15.40亿元，同比增长48.80%；合并归属于上市公司股东净利润14.49亿元， 同比增长40.52%；房地产项目毛利率较去年年末增加1.28个百分点达26.93%，合并报表归母净利润率比上年期期末提升1.1个百分点至6.44%。

房地产企业的业绩，猫腻非常多，不同的上市公司强调的数据不同，主要都捡最好看的数据给大家看。

1、什么是全口径销售金额？

公司营收564.7亿元，为什么全口径900.73亿元？所谓全口径，是指公司并表和参股企业合并起来总的销售额。

参股企业不并表，你单独披露出来啥意思？当然了，参股企业有别的用途，下文分解。

2、什么又是权益销售额？

控股子公司、参股子公司的营收总额再乘以持股比例，叫做权益销售额。这个销售额有什么意义吗？

好象没有，会计不承认这个数据，证监会也不感兴趣。列出来是为了告诉投资者，我的参股公司也很厉害。

3、什么又是结算营业收入？

得益于李嘉诚推广的“卖楼花”模式，房地产行业是为数不多的强行先交钱，再等好久才能提货的行业。

如果去汽车4S店，交了钱，4S的美丽销售代表告诉你，我们现在开始买铁皮准备生产，两年后给你交车，你会不会掉头就走？

房地产业收到的钱不能马上确认为收入，只有交房后符合条件的才能确认收入。本年度结算的确认收入的，是225.11亿元。

这些数据，真正有价值的，一个都没有。

对于房地产企业来说，当期实现的合并报表范围内的销售额是最重要的，可以帮助投资者判断未来可能实现的销售收入。

结果，公司用美化过的权益销售额来蒙混过关。

当然了，公司有个指标还是不错的：公司账面预收款项770.83亿元，同比增长24.09%。

二、千亿担保，千亿存货

半年报显示，公司账面资产总额2880亿，净资产240亿。公司资产负债率比较高，这是高杠杆运行的房地产公司的特点。

阳光城的担保额非同寻常，高达1519亿。

这些担保一旦出了问题，公司用什么还？

公司拿什么来抵押担保呢？

原来账面还有1600亿的存货，其中，主要都是在建的房地产项目。

如果在几年前，房价直上云霄的时候，这些存货意味着增值。但是随着全国重点城市房价普遍增幅减缓甚至部分城市大幅下滑的时候，这些存货就意味着存货跌价准备了。

1600亿的存货，只需要1%的跌价准备，就足以冲掉公司半年的净利润了。

三、联营公司里的学问

从公司的半年报看，一而再再而三的强调规模，甚至以“千亿”俱乐部自居，“在销售规模跨越 1000 亿后，从各个层级主动地思考自身的管理、理念、措施和机制是否匹配公司现在的经营格局和规模， 不断对公司的管理进行改进和创新”。

最主要的原因是银行收紧钱袋子了，尤其是面向房地产行业，通过各种方式限制房地产行业融资。

借钱越来越难，只有行业的领先者才有可能从银行获取贷款。

所以许多上市公司开始从财务报表上做文章，做大做强营收规模。

据2019年半年报，阳光城共有799家控股、参股子公司，较上年同期增加200多家。这和公司急于做大规模有关，其中，有131家参股子公司。

这131家子公司，比较有趣。

这是房地产商不可说的秘密：用参股比例调节营收规模。

根据会计准则，控股子公司是需要并表的，要把该子公司的营收进行合并，最终的金额体现在合并报表；参股子公司是不需要并表的，该公司的营收不需要体现在合并报表，只需要把净利润按照投资比例进行计算，把应得的那份计入投资收益。

所以，是否并表，对于公司的营收规模意义重大。

一般来说，持股比例超过50%，具有实际控制权的子公司，纳入并表范围；但是会有特例，没有实际控制权的，超过50%也不进行并表；有实际控制权的，不到50%也要并表。

这两个特例，成了很多房地产公司的挡箭牌：需要增加营收规模的时候，找几个参股公司增加持股比例，或者干脆就说具有实际控制权，并表；需要美化毛利率、市销率等财务指标的时候，就找几家业绩比较差的控股公司，减持一部分股份，甚至说没有实际控制权，不并表。

比如阳光城有52家持股50%以上的参股公司（不并表），甚至还有一家持股90%不并表的子公司。

四、沉重的融资成本

据公司半年报，公司上半年财务费用中的利息支出3.14亿元。看起来不算高，但是，资本化利息高达188亿，2018年年报显示，公司的资本化利息为173亿，2019 年1-6 月份借款年化利率为 7.72%。

简单计算，公司上半年全部利息支出超过18亿，已经超过同期净利润15.4亿。

公司的融资成本要比同行几个大公司略高一些，利息金额也非常可观。

也有人认为，房地产行业特点决定了高杠杆，但实际上这么高的利息就已经是财务状况非常糟糕了：一方面说明公司的融资渠道有限；另一方面说明公司的投资回报率不高，同样的钱为什么不去干点别的？

作为对比：万科借款年化利率为5.21%，资本化利息新增10亿，净利润193亿，利息占净利润的比例不足10%，公司负担起来非常轻松。

结论就是，房地产行业高杠杆没错，但是高杠杆应该高收益，像阳光城这种高杠杆低收益的，属于得不偿失类型。